Borsa İstanbul'da iki momentum stratejisini birlikte çalıştırmak

Önceki iki yazıda Borsa İstanbul'da çalışan iki stratejiyi anlattım: biri kırılım stratejisi, diğeri hisseleri momentuma göre sıralayan bir strateji. Sonuçları neredeyse aynı. Kırılım stratejisi yılda %139.9 getiri sağlarken maksimum düşüşü %43.4 oldu. Sıralama stratejisi ise yılda %115.4 getirirken %42.1 düşüş yaşadı.

Getirisi de düşüşü de bu kadar yakın iki strateji arasında seçim yapmak gerekmiyor, asıl ilginç olan ikisini birlikte çalıştırmak. Bu yazıda ikisini aynı anda çalıştırınca ne olduğuna, özellikle de birleşik portföyün tek başına ikisinde de olmayan neyi sağladığına bakıyorum.

Portföyün kuruluşu

İki stratejiye eşit sermaye ayırdım. Her birine 1,000,000 TL verdim. İkisi ortak bir nakit havuzu olmadan birbirinden bağımsız çalışıyor ve birleşik portföyün değeri ikisinin toplamı. Aralarında yeniden dengeleme yapılmıyor, bu yüzden performansları ayrıştıkça ağırlıkları da kayıyor.

İşlem maliyeti iki stratejide de aynı: gerçekleşen her emirde %0.5. Göründüğünden daha önemli bir ayrıntı, çünkü maliyeti düşülmemiş bir strateji birleşik portföye bedavadan getiri katıyormuş gibi görünür ve bunun üzerine yapılan her katkı analizi anlamsız hâle gelir.

İki stratejinin ortak noktası yalnızca hisse evreni:

Kırılım stratejisi olaylara göre işlem yapıyor: bir hisse yeni zirve yaptığında alıma geçiyor ve pozisyonlarını yaklaşık 22 günde çeviriyor. Sıralama stratejisi ise takvime bağlı çalışıyor. Piyasada ne olursa olsun sıralamayı sabit aralıklarla yeniliyor ve pozisyonlarını yaklaşık 56 günde çeviriyor. Yani aynı piyasada iki farklı mekanizma çalışıyor.

Sonuçlar

CAGR

129.5%

Maks. düşüş

-41.6%

Sharpe

2.86

MAR

3.11

Rakamları iki stratejiyle yan yana koyalım.

Önce getiriye bakalım, çünkü ne çıkacağı önceden belli olan tek rakam o. Birleşik portföy başlangıç sermayesinin 259.4 katına çıkıyor, iki strateji ise 348.9 ve 169.8 katına. İkisinin ortalaması da 259.4. Bunu bir sonuç olarak değil, aritmetik bir sağlama olarak okumak gerekiyor. Ortak nakit havuzu olmadan eşit sermayeyle kurulan bir portföy tanımı gereği iki stratejinin ortalamasıdır ve kat başka bir yerde çıksaydı bir yerde hata var demekti. Yıllık getirinin ortalamadan biraz yüksek görünmesi (ortalama %127.7, birleşik %129.5) de bir kazanç değil. Yıllık oran katın doğrusal bir fonksiyonu olmadığı için böyle çıkıyor.

Birleştirmenin asıl sağladığı şey risk tarafında, yani oranların paydasında görünüyor ve çeşitlendirme için genelde anlatılandan küçük. Oynaklık iki stratejinin ortalaması olan %33.9 seviyesinden %31 seviyesine, yani kabaca üç puan iniyor. Maksimum düşüş ise ortalamada %42.8 iken birleşik portföyde %41.6. Aradaki fark 1.2 puan: gerçek bir iyileşme ama küçük.

Bu yüzden riske göre düzeltilmiş ölçütler ayrışıyor. Birleşik portföyün Sharpe oranı iki stratejininkinden de yüksek: 2.86, stratejilerde ise 2.57 ve 2.55. Sharpe oynaklıkla hesaplanıyor ve birleştirmenin işe yaradığı yer de oynaklık. Getiri / düşüş oranında aynı şey olmuyor. Birleşik portföyün oranı 3.11 ile iki stratejinin arasında kalıyor ve kırılım stratejisinin 3.22 oranının altında. Çünkü bu ikili için en kötü gün, ikisinin birlikte düştüğü bir gündü.

Yazının özü bu ayrımda. Böyle iki stratejiyi birleştirmek sıradan haftaları yumuşatıyor ama asıl korktuğunuz haftada pek işe yaramıyor.

Asıl bakılması gereken grafik

Yukarıdaki portföy değeri grafiğinde şaşırtıcı bir şey yok, çünkü birbirine benzeyen iki eğrinin ortalaması ikisinin arasında bir yerde durur. Asıl mesele düşüş grafiğinde.

İki strateji arasındaki korelasyon

İki stratejinin günlük getirileri arasındaki korelasyon 0.466.

Rakamı dikkatle okumak gerekiyor, çünkü düşük değil. Aynı 678 hisselik evrende işlem yapan, yalnızca alım yönlü iki momentum stratejisi çoğu zaman birlikte hareket eder. 0.5 civarında bir korelasyon da bunu gösteriyor: birinin başına gelenin kabaca yarısı diğerinin de başına geliyor.

Düşüşteki iyileşmenin etkileyici bir rakam yerine 1.2 puanda kalmasının sebebi de bu. Ortada çeşitlendirilmiş bir portföy yok. Borsa İstanbul'da momentum üzerine kurulmuş tek bir pozisyon var, iki farklı yoldan alınmış. İkinci yol birincinin etrafındaki gürültünün bir kısmını alıyor ama pozisyonun kendisini değiştirmiyor.

Gerçek tablo hareketli korelasyonda görülüyor. İki strateji arasındaki korelasyon döneme göre 0.2'nin altından 0.7'nin üstüne kadar değişiyor ve bu değişim işimize gelen yönde değil. Korelasyon en çok iki strateji birlikte düşerken yükseliyor, yani çeşitlendirmeye en çok ihtiyaç duyulan anlarda. 0.466 gibi tek bir ortalama rakam bunu tamamen gizliyor. 1.2 puanlık düşüş sonucunu da ortalamadan daha iyi açıklayan bu: birleşik portföy dibini gördüğü sırada iki strateji hiç de ayrı stratejiler gibi davranmıyordu.

Yıllara göre getiriler

Birleşik portföyün yıllarını iki stratejiyle yan yana koyalım:

İkisini birlikte tutmanın gerekçesi iki satırda. 2023 yılında kırılım stratejisi %125.27 kazanırken sıralama stratejisi %54.94 kazandı. 2025 yılında tablo tersine döndü: sıralama stratejisi %370.48 kazanırken kırılım stratejisi %109.8 kazandı. Öndeki strateji yer değiştiriyor ve birleşik portföy, olağanüstü bir yılın ardından vasat bir yıl yaşamak yerine iki yılda da makul bir getiri topluyor.

Ama bütün bu tabloya temkinle bakmak gerektiğini gösteren satır da 2025. Sebebi, yazının şimdiye kadar üzerinde durmadığı bir tasarım tercihi. Birleşik portföy o yıl %151.15 kazandı. Sermayeyi aynı iki strateji arasında eşit bölen bir portföy ise %240.1 kazanırdı.

Eşit sermaye yalnızca başlangıçta ayarlanıyor ve bir daha geri getirilmiyor. Hangi strateji daha hızlı büyürse ağırlık da onda toplanıyor ve kırılım stratejisi daha ilk yıl öne geçti. 2020 yılında sıralama stratejisi %34.56 kazanırken kırılım stratejisi %285.73 kazandı. Böylece ilk yılın sonunda portföyün %74.1 kadarı kırılım stratejisindeydi ve bu oran bir daha geri gelmedi. 2024 sonunda %84.5 olmuştu. Sıralama stratejisi sonunda kendi yılını yaşadığında portföydeki payı çok küçüktü.

Çeşitlendirme böyle kendiliğinden eriyor. İki stratejiyi birden tutmanın bütün gerekçesi hiçbirinin baskın hâle gelmemesi. Hiç yeniden dengelenmeyen bir portföy ise ömrünün çoğunu, faydayı sağlayan dağılımdan uzaklaşarak geçiriyor. Düşüşteki iyileşmenin, gerçekten 50/50 duran ve yarı yarıya korelasyonlu iki stratejiden beklenecek rakam yerine 1.2 puanda kalmasının bir sebebi de bu. Eşit sermayeye geri dönmek bunu düzeltirdi ama işin içine test edilmemiş bir karar da sokardı. Buradaki rakamlar portföyü bu yüzden gerçekte nasıl çalıştıysa öyle gösteriyor.

Kıyas ölçütü

Piyasa sütunu yayımlanan endeksin kendisi değil. Borsa İstanbul endeks üyelerini üç ayda bir, endeks dönemlerinde açıklıyor. Bu sütunda her dönem BIST 100'de yer alan hisseler birebir var: eşit ağırlıklı, yalnızca dönem değişikliklerinde yeniden dengelenen ve stratejiler gibi gerçekleşen her emirde %0.5 maliyet ödeyen bir sepet.

Eşit ağırlıklı ve işlem hacmi ağırlıklı sepetler arasında yaklaşık iki puan fark var, yani karşılaştırma hangi yaklaşımı seçtiğime bağlı değil. Asıl tartışılması gereken son satır. 678 hissenin tamamından kurulan eşit ağırlıklı sepet yılda %73.3 getirdi ve iki endeksi de geride bıraktı, çünkü bu dönemde küçük hisseler büyükleri açık ara geçti. İki strateji de bu evrenin tamamında işlem yapıyor. Dolayısıyla beceri gibi görünen getirinin bir kısmı aslında yan hisselerin genel yükselişinden geliyor.

Bu sonuca güvenmek için eksik olanlar

• İki kaynak yazıdaki bütün uyarılar burada da geçerli. İki stratejinin parametreleri de bu dönemde belirlendi, iki sonuç da büyük ölçüde tek bir olağanüstü yıla dayanıyor ve ikisi de uzun süren bir ayı piyasası görmedi. Örneklem içi iki stratejiyi birleştirince ortaya örneklem içi bir portföy çıkıyor.
• Eşit sermaye bir sonuç değil, baştan yapılmış bir kabul. Ağırlıkları optimize etmedim ve bilerek etmedim. Stratejileri üreten dönemin üzerinde bir de birleşimin ağırlıklarını ayarlamak, mevcut iki aşırı uyum katmanına üçüncüsünü eklemek demek.
• Portföy zamanla kazanan stratejiye kayıyor. Eşit sermaye bir daha kurulmadığı için ağırlıklar performansla birlikte kayıyor, çeşitlendirmenin faydası da onlarla birlikte azalıyor. Bunun bedelini 2024 gösteriyor. Canlıda kullanılacak bir versiyon için yeniden dengeleme kuralı şart ve o kuralın bu dönemin dışında test edilmesi gerekiyor.
• En kırılgan nokta korelasyon. Ortalaması 0.466 ama en önemli dönemlerde 0.7'nin üstüne çıkıyor. Burada ölçülen düşüş iyileşmesi yaşanmış olanı gösteriyor, bir garanti vermiyor.
• Kapasite sorunu büyüyor. Küçük hisselerde işlem yapan iki strateji aynı anda çalışınca aynı günlerde aynı hisseler için yarışıyor. İki yazıda da kapasiteyi gerektiği gibi ele almadım ve ikisini birlikte çalıştırmak durumu iyileştirmiyor, kötüleştiriyor.

Vardığım sonuç, bu yazıya başlarken beklediğimden daha dar. Getirisi de düşüşü de neredeyse aynı olan iki strateji birlikte çalıştırılınca getiriden hiçbir şey kaybedilmedi, oynaklık yaklaşık üç puan, maksimum düşüş de 1.2 puan azaldı. Sharpe iki stratejinin de üstüne çıkıyor ama getiri / düşüş oranı çıkmıyor. Yapmaya değer ama kıl payı. Ortaya çıkan şey bir portföy değil. Aynı piyasada, yalnızca alım yönlü iki momentum stratejisi arasındaki korelasyon 0.466 iken zaten olamazdı da.